En el ámbito del Derecho de Sociedades, en particular en el contexto de las sociedades de capital, uno de los temas más recurrentes y complejos en la práctica es el de los problemas de agencia. Estos surgen cuando el interés de los administradores (agentes) no se alinea con el de los accionistas (principales, quienes detentan la propiedad), pudiendo tener implicancias directas en el gobierno corporativo y en la maximización de valor de la empresa.
Desde un enfoque de Análisis Económico del Derecho los problemas de agencia son susceptibles de entenderse como fallas de mercado derivadas de asimetrías de información y externalidades negativas. Siguiendo a Michael Jensen y William Meckling (1976), dichos conflictos se producen porque los administradores no internalizan completamente los costes de sus decisiones, creando externalidades negativas sobre los socios, quienes en la hipótesis de un mercado perfectamente competitivo podrían disciplinar a la administración mediante distintos mecanismos de monitoreo para el efecto. No obstante, al ser la información sobre el desempeño de la sociedad costosa y asimétrica, se da paso para que las partes incurran en comportamientos oportunistas.
En general, situándose en el mundo de la sociedad anónima, los comportamientos oportunistas se clasifican según en el marco en que se manifiesten: sociedades en sistemas de capital disperso y sociedades en sistemas de capital concentrado.
En el primer escenario, donde el capital se encuentra altamente distribuido, existiendo un gran número de accionistas, son los administradores quienes pueden ejecutar acciones oportunistas para maximizar su remuneración u otros a expensas del interés social. Tal situación se conoce como «oportunismo del consejo/directorio». En la historia corporativa no son pocos los casos que han existido en esta línea, siendo quizás el más emblemático el «Caso Enron» de 2001 en Estados Unidos, en el que los altos ejecutivos de la empresa manipularon los estados financieros para inflar artificialmente el valor de la sociedad, llevándola finalmente a liquidación y generando millonarias pérdidas para los accionistas. Algo similar ocurrió con el «Caso WorldCom» de 2002 en el mismo país. Respecto al «Caso Banco Popular» del 2017 en España (para hacer referencia al mundo continental), las circunstancias que llevaron a su liquidación fueron distintas, pero sí existió una desconexión entre los incentivos de la administración y la salud financiera de la empresa al gestionarse de forma imprudente los riesgos.
En el segundo supuesto, en sociedades donde un accionista o grupo de accionistas concentra gran parte del capital o les permite detentar el control, los problemas de agencia se trasladan a los accionistas minoritarios en favor de los mayoritarios. En efecto, los socios que detentan el control de la sociedad pueden fijar dividendos o influir en la toma de decisiones estratégicas buscando consolidar su posición de poder antes que maximizar el valor de la acción para todos los socios. Para ejemplificar este escenario vale traer a colación el emblemático «Caso Chispas» ocurrido en Chile sobre el que falló la Corte Suprema en 2005, donde los denominados gestores clave (en donde se incluían accionistas) de la empresa energética Enersis (hoy Enel) realizaron una serie de negociaciones reservadas pactando la transferencia de títulos a la empresa española Endesa, en desmedro del resto de los accionistas, a quienes les ocultaron la existencia y contenido de los acuerdos.
Las consecuencias de los problemas de agencia, al constituir fallas de mercado, tienen un impacto directo en la eficiencia del mercado y en la propia competitividad de las empresas. Entre estas pueden nombrarse el aumento del coste del capital, toda vez que los inversores racionales deberían anticipar el riesgo del comportamiento oportunista encareciendo la financiación de la sociedad; asimismo, destacan la desconfianza en el mercado, los costes de monitoreo y la erosión del valor de las acciones (o pérdida residual).
Al ser las sociedades son una creación del Derecho, el mismo Derecho puede ofrecer las soluciones a los problemas que se enfrentan en dicho contexto. El diseño de la regulación en tal sentido debiese minimizar los costes surgidos de los conflictos de agencia. Con todo, el legislador debe tener presente que en Derecho de Sociedades existe un trade-off entre reglas imperativas que pueden proteger a los accionistas minoritarios pero generar rigideces y mecanismos de autorregulación que pueden ser insuficientes. Así, desde un punto de vista jurídico-económico, la regulación óptima debería incentivar la autorregulación por parte de las empresas implementando mecanismos de control sin generar distorsiones en el mercado.
Más allá de abstracciones, la regulación eficiente dependerá de cada sistema en particular. Como fue dicho, los comportamientos oportunistas se pueden presentar en sistemas de capital disperso y de capital concentrado. Dentro del primer grupo se encuentra Estados Unidos y el mundo anglosajón en general, en donde los mercados de control y la litigación privada (litigación estratégica y class actions) son el principal mecanismo para alinear incentivos. Por su parte, en mercados con poca liquidez y concentración accionarial, como el chileno y el español, la regulación y el rol activo de los órganos administrativos juegan un rol protector clave.
Los problemas de agencia son inevitables en cualquier tradición jurídica, por lo que el desempeño del legislador, la calidad de las resoluciones judiciales y el buen gobierno corporativo son relevantes no únicamente para beneficiar a los accionistas, sino que también para reducir el coste del financiamiento societario y mejorar la asignación de recursos en la economía.
Felipe J. Castro A. 